策略周报：业绩为王 市场振幅有望向上拓展
海通证券(15.190, -0.02, -0.13%)：业绩为王 市场振幅有望向上拓展
一、企业盈利改善支撑震荡中枢不断抬升
半年报显示企业盈利水平整体较好，ROE进入圆弧底右侧。从企业单季度盈利表现来看，A股公司实现了连续四个季度回升。从杜邦公式三因子看，2017年第二季度上市公司资产周转率、净利率、杠杆率均出现了回升，资产周转率回升是主因。资产周转率是衡量企业供需状况的重要指标。自2011年第一季度起营收累计同比增速长期低于总资产增速，这反映了实体经济供给过剩状况，直到2017年第一季度营收增速才再次超过总资产增速，供给侧改革初见成效。在新的供需平衡格局下，收入比资产以更快速度增长，由此判断资产周转率有望进入中期向上拐点，同时ROE也已经进入圆弧底右侧，中期迎来上升周期。
震荡中枢不断抬升，源于企业盈利水平改善。对比上证综指和企业净利累计同比增速可以发现，两者走势长期趋同，特别是在企业盈利水平进入回升期后上证综指随之上涨。1990年以来A股市场共经历过五轮这样的业绩回升期，分别为1996年12月到1997年12月、1999年3月到1999年12月、2006年6月到2007年3月、2009年6月到2010年3月、2016年中期至今，对应A股净利累计同比回升区间分别为-1.4%到13.6%、0.8%到29.6%、7.4%到80.7%、-15.0%到61.4%、1.9%到16.3%，ROE（TTM）为9.4%到9.7%、7.3%到8.1%、5.5%到6.7%、10.3%到13.8%、12.7%到13.4%，同期上证综指涨幅为36%、19%、194%、31%、15%。可以看到，本轮上证综指涨幅远远低于前几轮业绩回升期的市场表现，这或许意味着后市股指振幅有望向上拓展。
二、市场出现结构分化正是源于业绩差异
市场风格取决于企业盈利增速趋势及投资者结构。业绩差异是市场出现结构分化的根本原因，最典型的案例是2013年初到2015年中，整体上中小创大幅跑赢中证100和上证50，创业板指与上证50的累计净利同比之差从2013年一季度的-4.4%一路回升至2015年四季度的41.1%。2016年8月以来中证100和上证50相对更强，上证50与创业板指累计净利同比之差从2016年一季度的-84.7%一路升至2017年二季度的25.0%。此外，投资者结构也影响市场风格。尤其是2016年8月放开“沪港通”额度上限、宣布“深港通”开通后，A股市场国际化进程加快，投资者更加关注个股估值和业绩的匹配情况。对比今年以来个股涨幅和半年报净利累计同比情况，也从微观上佐证了业绩是市场风格演绎的关键。2017年二季度企业净利累计同比增长区间为低于-50%、-50%到0%、0%到50%、50%到100%、100%以上的个股，年初至今涨跌幅均值为-11.6%、-6.5%、12.6%、13.2%、16.3%。显然，更高的净利同比增速对应更高的个股涨幅，业绩成为当前市场的投资风向标。
目前盈利和估值匹配度较好的行业，有银行、非银、地产、建筑、家电、食品、汽车等。结合半年报业绩，银行、煤炭、地产、建筑等行业的估值和业绩匹配度更好，PB（MRQ）/ROE（TTM）分别为1.0倍/13.1%、1.7倍/10.0%、2.1倍/12.1%、1.8%/10.2%。轻工制造、电子元器件、家电、食品饮料等行业的估值和业绩匹配度也比较好，PE（TTM）/半年报净利同比增长分别为37.1倍/59.3%，47.9倍/56.9%，20.3倍/23.4%，32.5倍/20.0%。另外，推算2017年预测净利同比增速和动态PE，以沪深300作为参照点，选取比沪深300估值更低和业绩更优的行业。结果显示，银行、非银、地产、建筑材料、家电、汽车等行业2017年全年预测净利同比增长分别为4%、15%、26%、92%、28%、22%，对应动态PE分别为7、22、13、14、17、17倍。
三、投资策略：业绩为王，重视博弈
围绕业绩主线，配置金融、消费白马。金融板块预计全年净利同比增长有望达到7.5%，盈利有望继续改善，建议重点关注券商股。消费板块预计全年净利同比增长有望达到19%，其中家电、白酒板块的估值和业绩匹配度较好。
博弈角度重视建筑、地产板块，主题投资看好国企改革。2012年以来A股市场每年的最后3到4个月行情都会出现一些突变，博弈因素对市场的影响变大。因此，从博弈角度看，今年可以重视建筑和地产板块。主题投资方面，近期国企改革主题的催化因素频现，建议关注。